上半年，在霍尔木兹海峡间歇性通航与局势反复下，油价如同坐上“过山车”。布伦特原油期货价格3月初冲高至118美元/桶，上半年均价定格在87.6美元/桶，同比上涨23.7%，半年内振幅超过70%。

油价的剧烈震荡直接影响“三桶油”上半年的“成绩表”。中国石油、中国石化和中国海油三家公司合计实现净利润2154亿元。中国石油半年净利润首次突破千亿元，同比增长22.0%，创历史同期新高。中国海油净利润增速领跑“三桶油”，同比增长23.4%。中国石化归母净利润256.27亿元，同比增长19.3%，炼油事业部经营收益同比暴增381.5%。但受高油价库存减值拖累，二季度单季净利润环比下滑近五成。

原油作为三家公司最核心的原材料和产品，其价格变动以截然不同的方式传导至上游开采与下游炼化环节。油价走高时，勘探开发板块直接受益；但高价采购的原油一旦遭遇价格回调，库存减值便如影随形。三家公司业务结构的差异，决定了对同一油价截然不同的“反应”。

中国石油油气和新能源业务实现经营利润1004.48亿元，同比增长15.3%。上半年油气当量产量9.21亿桶，国内天然气产量和油气当量产量均创历史同期最高纪录。勘探方面，四川盆地川西北寒武系和准噶尔盆地南缘白垩系新增两个千亿方级储量区，塔里木富满深层常规油新增一个亿吨级规模储量区。原油平均实现价格76.53美元/桶，同比上涨15.6%。产量的扩张与价格的上涨形成合力，推动上游利润迈上千亿台阶，凭借资源储量和产量规模稳坐“头把交椅”。

油价攀升，上游勘探开发业务“收益”。根据半年报，“三桶油”这一板块均实现显著增长，但受益程度因业务结构的差异而明显分化。

中国海油依靠成本竞争力获得最高的利润弹性，凭借纯上游的业务结构和极低的成本线，以2426.6亿元的营业收入实现858.18亿元净利润，净利率约35%，在“三桶油”中居于首位。根据半年报，其桶油主要成本控制在29.7美元/桶油当量，在全球范围内具备显著竞争力。上半年实现油价85.49美元/桶，同比上涨23.6%。

中国石化上游板块同样创下佳绩。国内油气产量达到历史同期最高水平，勘探及开发事业部实现经营收益287亿元，同比增长21.5%。但由于上游业务在整体结构中的占比较小，这一板块的增长尚不足以对冲下游炼化面临的压力。

在高油价周期，“三桶油”利润差异的根本原因在于成本控制能力和产业链结构的不同。中国海油29.7美元的桶油成本意味着即便国际油价大幅回调，仍能维持可观盈利。从勘探、钻完井到生产运营，每一个环节都在压缩开支。圭亚那和巴西等海外项目持续放量，也在摊薄整体成本。上半年国际油价并非单边上涨，二季度曾出现明显回调，但中国海油依然保持23.4%的利润增速，低成本构筑的“缓冲垫”在其中发挥出关键作用。中国海油首席执行官黄永章在业绩发布会上表示，公司“抓住上半年油价上涨的有利时机，深挖在产油气田潜力，加快新井投产进度”，中东部分项目“已基本恢复到冲突前的产能水平”。

中国石油的产业链结构提供了另一种形式的抗风险能力。上游勘探开发贡献丰厚利润的同时，炼化板块和天然气销售板块同样实现正收益。炼油化工和新材料业务经营利润145.25亿元，天然气销售分部经营利润240.87亿元，同比增长29.3%。中国石油总裁任立新在业绩会上表示，集团“加强生产运营组织，经营业绩创同期新高”，能源与化工产品需求构成盈利基础，“上下游一体化令油气产业链相互支撑”。

上游赚钱、下游也赚钱，当油价下行时，炼化板块的利润会修复，天然气价格联动机制也能平滑部分波动。这种均衡布局让中国石油在不同油价周期中都能维持相对稳定的业绩中枢。

中国石化的处境则揭示出下游占比过高的现实。炼油事业部上半年经营收益170亿元，同比增长381.5%，炼油毛利453元/吨，同比大增44.1%。信达证券研报指出，该公司“增产航煤、炼油副产品等高附加值产品”推动炼油板块显著改善。但同时计提减值准备160.30亿元，其中存货跌价准备159.43亿元，直接减少合并净利润156.58亿元。《关于2026年上半年计提减值准备的公告》中明确说明，“因油价冲高回落，部分原油及炼化产成品库存出现减值迹象”。产业链偏向下游的结构，让中国石化在享受油价上涨红利时比同行慢半拍，在承受库存压力时却比同行更敏感。

上半年国内成品油消费量同比下降8.6%，新能源车渗透率持续攀升。这一趋势对“三桶油”的冲击各不相同，也促使三家公司走上差异化转型路径。

中国石化面临的压力最大。作为全球最大的炼化企业，成品油是其核心收入来源，而这一市场正在迅速收窄。化工板块上半年经营亏损2亿元，虽同比大幅减亏40亿元，但尚未摆脱困境。但值得注意的是，化工产品出口同比增长70%，创历史新高，这也提供了一条化解国内过剩产能的思路，即向海外市场寻找增量空间。但长期来看，中国石化必须面对成品油需求逐年萎缩这一不可逆的趋势，炼油资产将持续调整航向。

中国石油炼化板块主动向化工和新材料方向延伸。数据显示，中国石油新材料产量268.8万吨，同比增长61.4%，连续五年保持50%以上的增速。中国石油正在把自己从一家“卖油的公司”改造成“油气+新材料+新能源”的复合型能源企业。

中国海油的转型压力最小。由于业务高度集中于海上油气勘探开发，不直接面向成品油零售市场，因此受新能源替代的冲击最弱。同时，海上风电和碳封存项目正在推进，南海的CCS示范项目、渤海的岸电工程都在扩大覆盖范围，但这些业务目前体量尚小，对财务贡献有限。对于中国海油而言，转型成为未雨绸缪的布局。

进入下半年，国际油价的走势仍存在较大不确定性，中东地缘政治局势、OPEC+产量政策、美联储货币政策走向，都将对油价产生直接影响。而更长期的变量在于，当新能源车渗透率突破50%之后，成品油消费还将持续萎缩。“三桶油”上半年用实打实的数字证明了盈利能力，但真正的考验是在油价周期波动和能源转型的双重变奏中，是否能找到新的平衡点。